引言：当稳定币变成”代工”生意
2025年8月，MetaMask宣布推出原生稳定币mUSD，用户惊讶地发现，这个拥有3000万用户的钱包巨头，背后的技术支持竟然来自Stripe旗下的Bridge平台。从储备金托管到智能合约部署，Bridge完成了所有复杂工作，而MetaMask只需专注于用户界面设计——这就是稳定币行业正在崛起的”代工模式”。
就像富士康为苹果生产iPhone却从不露面，稳定币代工厂们正在后台完成最艰难的工作：将一枚稳定币从概念拉到现实。它们不追求建立独立品牌，却在万亿稳定币市场中占据着不可替代的地位。本文将深入解析这一商业模式的运作机制、技术架构和市场格局。
商业模式：如何从”隐形”中获利
1. 盈利三角：服务费+分成+增值服务
稳定币代工厂的盈利模式远比想象中多元：
技术服务费：按发行规模收取0.1%-0.5%年费。例如Circle Arc为法国兴业银行发行EURC稳定币，收取0.2%的年服务费，按5亿欧元发行规模计算，年收入达100万欧元。
储备金管理分成：国债收益的10%-20%。Fireblocks为东南亚支付公司Grab管理10亿美元储备金，购买3个月美债获得1.2%年化收益，分成15%即180万美元。
交易手续费分成：跨链转账费用的30%。LayerZero为PYUSD提供跨链服务，每笔转账收取0.01%费用，2025年Q2处理30亿美元交易，分成收入达90万美元。
2. 成本结构：合规与技术投入占比超60%
代工厂的主要成本集中在：
- 牌照获取：美国MSB牌照申请成本约20万美元，欧盟MiCA合规需投入500万欧元
- 技术研发：跨链协议开发团队年均成本300万美元，安全审计年费100万美元
- 储备金托管：银行托管费用0.05%/年，10亿美元储备金即50万美元
Paxos为获得新加坡MPI牌照，2024年合规成本达1200万美元，占总收入的25%。
技术架构：模块化设计与跨链能力
1. 核心技术模块
合规引擎：Fiat Republic的OneClick模块集成了170+国家制裁名单，支持实时筛查，误判率低于0.1%。某欧洲银行使用该模块后，KYC流程从3天缩短至2小时。
跨链协议：Circle Arc采用LayerZero OFT标准，实现USDC在以太坊、Solana间转移，确认时间从10分钟压缩至15秒，2025年Q2处理120亿美元跨链交易。
智能合约模板：Stably提供ERC-20/SPL双标准合约，支持自定义利率模型，某算法稳定币项目使用模板后，上线时间从3个月缩短至2周。
2. 安全机制创新
MPC-CMP签名：Fireblocks将私钥拆分为5个份额，分布在不同地区服务器，需3个份额签名才能完成交易，2024年成功抵御3次黑客攻击。
动态储备金：Stripe Bridge根据交易量自动调整现金比例，当每日交易量超1亿美元时，现金储备从20%提升至30%，预防挤兑风险。
链上审计：Chainlink预言机每小时验证储备金，生成链上证明，用户可通过DApp实时查看，替代传统PDF审计报告。
市场格局：三足鼎立与垂直细分
1. 主要玩家竞争态势
Circle Arc：合规优势明显，拥有42个州牌照，客户包括法国兴业银行、MetaMask，占据40%市场份额。2025年Q2收入8000万美元，同比增长65%。
Fireblocks：跨链技术领先，支持35+公链，为东南亚支付公司Grab处理跨境结算，市场份额25%。其MPC钱包被12家顶级做市商采用。
Paxos：牌照最齐全，持有纽约州DFS、新加坡MPI牌照，服务PayPal、币安，市场份额20%。PYUSD发行后，年收入增加8000万美元。
2. 垂直领域细分
银行客户：Fiat Republic专注传统金融机构，为12家欧洲银行提供白标解决方案，稳定币发行量达50亿美元。
支付公司：Stripe Bridge为Shopify提供稳定币结算API，2025年处理50亿美元交易，占Shopify跨境交易的15%。
Web3项目：Stably为DeFi协议提供清算引擎，支持100倍杠杆，某永续合约平台集成后，穿仓率从1.2%降至0.3%。
合规框架：全球监管博弈
1. 主要地区要求
美国：纽约州DFS要求储备金100%为现金+短期国债，每月披露持仓明细，Circle因此将300亿美元储备金存入纽约梅隆银行。
欧盟：MiCA法规禁止稳定币付息，Paxos为此修改PYUSD协议，删除利息功能，损失潜在年收入2000万美元。
香港：《稳定币条例》要求发行商最低资本1亿港元，储备金托管在持牌银行，Fiat Republic已通过金管局预审，预计2025年底上线。
2. 监管风险案例
2024年，某代工厂因未筛查伊朗用户，被OFAC罚款1200万美元，市场份额下降5%。此后行业普遍将合规预算提高至总收入的20%。
挑战与未来趋势
1. 核心挑战
监管不确定性：美国《GENIUS法案》可能限制非银行机构发行稳定币，Fireblocks等服务商面临客户流失风险。
技术依赖风险：LayerZero 2025年3月故障导致5亿美元转账延迟，暴露单一跨链协议风险，促使代工厂开始采用多协议冗余。
客户集中风险：Circle 60%收入来自Coinbase，若合作终止，年损失将达6亿美元。
2. 未来趋势
AI合规：引入机器学习优化反洗钱模型，False Positive率从15%降至3%，某代工厂因此节省合规人员成本40%。
央行合作：Fireblocks与巴西央行合作CBDC试验，探索公私部门混合发行模式，2025年Q4将启动试点。
绿色债券储备：Stably允许客户用欧盟绿色债券作为储备资产，收益率提升0.3%，吸引ESG导向客户。
案例分析：Paxos为PayPal代工PYUSD
1. 合作模式
Paxos提供从合规到技术的全流程服务：
- 储备金托管：纽约梅隆银行存放100%美元资产
- 智能合约部署：以太坊/Solana双链发行
- 合规对接：KYC/AML系统集成PayPal用户数据
2. 商业回报
- 技术服务费：发行规模的0.2%，PYUSD市值5亿美元即100万美元/年
- 储备金分成：国债收益的20%，5亿美元年收益2000万美元，分成400万美元
- 跨链分成：LayerZero转账费用的30%，年交易10亿美元即30万美元
3. 经验启示
- 模块化设计：将服务拆分为独立模块，允许客户按需选择，降低接入门槛
- 风险共担：与PayPal共同设立500万美元风险准备金，应对极端行情
- 持续优化：每季度更新智能合约，增加功能同时降低Gas费30%
结论：代工厂的价值与局限
稳定币代工厂通过专业化分工，将发行成本从1000万美元降至200万美元，上线时间从18个月压缩至3个月，推动稳定币市场从2000亿美元向万亿规模迈进。
但代工厂模式也面临监管和技术双重挑战，未来生存关键在于：
- 构建多司法辖区合规能力，避免单一监管风险
- 技术架构去中心化，减少对第三方依赖
- 拓展垂直领域客户，降低头部客户依赖
随着传统金融机构加速入场，稳定币代工厂将成为连接传统金融与Web3的关键基础设施，其隐形价值将愈发凸显。
Coing.news•光哥数币•中国区块链和加密货币讲述者